地产结算利润率如预期下降荐股的

让休憩片刻的你不需要浪费时间去找地方充电 地产：结算利润率如预期下降 荐4股 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

财务杠杆上升，但债务结构略有改善110家A股房地产公司均已公布了三季度财务数据，我们注意到：1)负债率（净负债权益比）从201 年二季度末的70%升至74%，已超过2012年一季度72%的前一周期峰值；2)短期总负债较201 年二季度下降了5%。然而，长期负债水平上升了11%，因而净负债环比上升9%； )尽管资本开支环比上升了20%，但经营性净现金流较201 年二季度小幅改善，部分原因在于该期间所付税金下降（此项支出占现金流入的比例为11%，而201 年二季度和2007年一季度以来季度均值分别占比21%和14%）。

毛利率处于谷底水平，但有望在201 年四季度复苏如我们之前预期，201 年三季度毛利率达到24%的历史谷底，较二季度（25%）低1个百分点，体现了2011年四季度-2012年一季度期间低价房地产销售（前一周期谷底）的结算效应。201 年三季度税前利润较二季度的17%下降了2个百分点至15%。由于三季度利润率通常是一年之中的低点，我们预计201 年一季度或2014年一季度业绩期期间利润率将触底反弹。

较大型开发商保持增速，而较小型开发商放缓在更多城市房地产销售强劲而且更广泛复苏的形势下，这些开发商的市场份额扩张放缓。规模最小的60家开发商来自房地产销售的现金流入环比下降6%，资本开支收缩（环比下降1 %），而前15大开发商和 5家中型开发商的资本开支分别上升了25%/18%，来自房地产销售的现金流入环比上升了4%/ %，这表明行业整合正在进行之中。

投资观点我们认为大部分开发商的结算利润率正在筑底，部分企业有望在今年四季度出现改善。然而，由于过去数月土地购置活动加速并且地价也将在年内支付，未来几个季度现金流状况可能进一步走软。我们的买入建议：龙湖地产（位于强力买入名单）、绿城房产（位于强力买入名单）、富力地产、合景泰富、世茂、华润置地、碧桂园、恒大地产、万科B、万科A、保利地产、金地集团和招商地产A。卖出建议：仁恒置地、鹏瑞利和荣盛发展。下行风险：政策意外收紧/宏观经济硬着陆；上行风险：经济形势/政策放松好于预期。