电力经济下滑时期盈利存在上升空间买入华润物业

电力：经济下滑时期盈利存在上升空间 买入华润电力和中电国际 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

可能就再也无法达到营销推广的目的了 以往经历表明，煤炭成本下降推动独立发电企业2008/2009年盈利反弹我们对五家独立发电企业的预测显示，它们对单位煤炭成本的盈利敏感性较其对机组利用率的敏感性高出2- 倍。在2008年10月至2009年4月期间，五家独立发电企业平均较MSCI中国指数跑赢5%（各企业情况不一，华润电力领先18%而大唐国际落后8%）。我们认为这缘于2009年预期以及实际盈利的反弹，因为煤炭成本低于预期所带来的益处大于机组利用率低于预期的不利影响。这五家独立发电企业2009年EBITDA同比升幅平均达到了1 1%；其中三家在2008年蒙受净亏损后于2009年扭亏为盈。

2012年单位煤炭成本增幅或低于我们2%的假设值年期间，五家独立发电企业年均10%的单位煤炭成本升幅小于秦皇岛现货煤价（山西优混5500大卡）每年1 %的涨幅。我们认为这受益于混入低价合同煤以及煤炭利用效率提高的共同影响。我们认为这些因素，加之现货煤价在经济下滑期的潜在走软将推动未来几个月单位煤炭成本低于预期。我们认为，在经济下滑期间，不仅发电企业的煤炭消耗量将因电力需求减少而下降，来自冶金、建材和化工行业的竞争性需求也将降温。

情景分析显示2012年每股盈利预测存在82%的潜在上行空间在我们对2012年的基本预测中，我们预计单位煤炭成本和机组利用率将分别上升1.6%和1.4%。我们还预测每股盈利平均增长26%（华电国际是个例外，我们预计该公司继2011年每股亏损人民币0.05元后将在2012年实现每股盈利0.10元）。我们的情景分析显示，在其它条件不变的情况下，我们假设单位煤炭成本和机组利用率将较我们的基本预测低10个百分点。如此一来，2012年平均每股盈利预测将比较低的基本预测水平高出82%。

华润电力和中电国际仍是我们的首选股名义上来看，华润电力和中电国际未必会在单位煤炭成本潜在下滑带来的短期推动中拥有最大的上行风险。但是，历史数据表明两家公司在2008/2009年期间盈利确实出现了可观反弹。而且华润电力年每股盈利年均复合增长率达到了7%，而其它企业平均降幅为12%。此外，我们也看好两家公司的业务多元化发展。主要风险：电价、煤炭成本、利用率和非发电业务盈利高于/低于预测。