行业广发证券回归盈利本源

广发证券：回归盈利本源 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告摘要：

GDP下台阶不等于盈利下台阶90年代，日本在GDP下台阶后，ROE也明显恶化；2000年以后，美韩两国在GDP下台阶以后，美国的ROE中枢并未下降，韩国的ROE中枢甚至在进一步上升！上市公司ROE中枢长期确实有下降的风险，这个过程优于日本模式A股上市公司已在通过减少资本开支来稳定资产周转率——近三年A股上市公司的收入增速下滑幅度还是很快的，但从2010年开始，上市公司已在通过减少资本开支来应对这个过程，目前每年的新增资本支出占收入比重已从09年的10%下滑到了5%。因此最近几年中国GDP增速虽然在不断下滑，但上市公司的资产周转率中枢却一直非常稳定。

减少资本开支和“去杠杆”的过程早已开始，只不过“三角债”的膨胀掩盖了这个过程由于资产周转率和销售利润率中枢的稳定，未来最有可能导致A股ROE中枢下移的因素其实是“三角债”的泡沫什么时候被刺破（这会带来资产负债率的下降）。但我们认为能够造成实体资金利率持续抬升的因素主要还是货币政策，由于今年通胀压力很小，因此货币政策不大可能在今年全面收紧，虽然6月以来资金利率确实发生了大幅抬升，但我们目前还是认为7月之后资金压力将逐渐缓解，因此今年“三角债”的泡沫可能还破不了，ROE中枢至少在今年还会稳住。

在短期配置上，等待周期性拐点带来的传统行业盈利改善机会201 年下半年，宏观周期有望从“量价齐跌”进入“量升价跌”，有望使A股上市公司盈利迎来周期性的向上拐点，这会带来市场的整体行情，在近期风险释放后，我们对下半年仍然乐观！从行业上来看，由于我们认为拉动周期“量升价跌”的最核心因素来自于房地产新开工的恢复，因此建议关注地产投资产业链（地产+中游）。

在长期配置上，寻找能够逆势出现结构性改善的行业。<实现村民自我管理、自我教育、自我服务、自我监督/p>

长期布局一些盈利结构性改善的行业——医药、TMT、农业、油气开采以及后端市场的很多细分行业（详见报告）。此外，GDP下台阶的过程，意味着国内经济增长的模式在从“增量经济”模式走向“存量经济”模式。

在“存量经济”模式下，后端市场将更为受益（即对存量市场营造“大众创业进行替代、维修、保养、升级的行业）。