平安证券旧瓶装新酒岁末年初的交易行情呢

平安证券：旧瓶装新酒 岁末年初的交易行情 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

摘要：岁末年初的交易行情大概率重现。高利率下的投资仍追求高贝塔，但发行市场化黑云压城，改革预期不断升温，市场结构悄然生变。关注金融创新、新型城镇化、国企改革三条线索。

岁末年初往往是股票投资最具戏剧性和刺激性的季节。原因无外乎两个：实体层面看，年初的补库存效应和流动性放松往往是弱市做波段的最好理由，何况市场有学习效应，去年就已经把习惯性的“春季躁动”提前变成了“冬天里的一把火”。交易层面看，恰逢一年一度的买方排名，得意者必须确保胜利果实，失意者试图博取新热点来翻盘，没有抛压，也不缺机会。

短期市场又嗅到了风云再起的气息。政策主题层出不穷，持续低迷的金融和周期在蠢蠢欲动。是否重演又一次的交易性行情，今年和去年有什么不同，超额收益的线索何在，这是本期讨论的重点。

全球基金跟踪公司EPFR的数据显示 不确定性收敛，交易性行情重临我们始终认为：当前阶段股票资产定价的重心已经从分子转向分母。分子项更多受实体回报预期的影响，在GDP增速结束逐级回落过程并开始围绕7.5%走钢丝的阶段，其对股价指数的影响实在有限。

对市场影响更大的是分母项的无风险收益率和风险溢价项。今年以来的每次调整都有资金利率上扬的陪伴；而市场偏好成长股和高弹性也无非是无风险收益率高企下的自然选择。风险溢价与市场对经济、政策、资金面不确定性的感知有关，在不确定性上升的阶段，市场大多以下跌来反映（比如6月和10月）；而在不确定性下降的区间，即使没有明确的利好，市场也会缓慢爬升（比如月）。

当前市场的利空其实在慢慢耗尽：市场最担心年末资金紧张，但在剧烈调整之后，债市短期供求已然好转，资金利率甚至存在阶段回落可能，而且股市和债市理解的无风险利率本就不是一个东西，由债看股的恐慌其实只是杞人忧天。市场又担心IPO重启，新股发行制度改革意见的发布带来了短期情绪冲击，但同时发布的优先股试点意见提供了调低蓝筹股长期风险溢价的理由，而从长期看，我们不认为更加市场化的发行制度会对股市形成持续冲击。相对而言，经济运行在趋稳，改革预期在发酵，资金和交易层面的不确定性在下降，在岁末年初的特殊季节，惯性出现的交易行情仍可期待。

万变不离其宗，投资旧瓶装新酒A股相对其他市场的特殊性有二：一是无风险收益率高企，所以投资者会要求极高的风险补偿，只有高贝塔品种才被关注；二是面对转型的大背景，不同行业隐含的风险溢价会有很大的弹性和差异性，由此驱动结构变化。所以市场会对强势股赋予创新、触、自贸区等不同解释，但本质其实只有两点：要么高贝塔，满足高利率下的风险补偿要求；要么风险溢价调整，带来的估值提升的动能。

把握年末交易性行情的最好方式就是和短期政策题材结合起来。发行市场化黑云压城的约束下，中小盘的老贵族必需讲新的故事才能维持超额收益，比如科技领域的集成电路、LED、媒体整合；制造领域的通用航空；消费领域的服装家纺；更大机会则在于那些受益风险溢价重分布的后起之秀，围绕金融创新、新型城镇化、国企改革三条主线，看好保险、券商、家电、制造领域的低估值蓝筹。