男士外媒中国地方债自发大潮将至人情化承销难改

外媒:中国地方债自发大潮将至 人情化承销难改

2015年中国地方政府债务改革迈入实质操作阶段。其中透明度最佳的一般政府债券，发行方式全部转换为自发自还模式国务院常务会议确定。除预算报告中明确的5,000亿元人民币外，万亿元置换额度也将带来大规模增量。若仅靠市场本身，地方债人情化承销一时难改，只能等待发行规模的累积，打破银行托盘临界点触动市场化。

从债券市场和地方债规范发展角度来说，作为领导者和有着丰富国债发行经验的财政部，有必要出台更有力的手段，扼除银行等承销机构因对地方财政存款的渴求，而以下限承销的现象。

考虑到中央和地方政府天然的信用等级差别，建议可以地方债收益率曲线，取代标准国债曲线作为地方债发行的利率参考则是让公众了解房产税、自觉缴纳房产税的前提。另外。同时，在条件具备时，考虑对特定期限的地方债进行续招标发行，扩大单支债券存量以提高其流动性。

上海一银行债券承销交易员称，对自发自还的地方债，我们也想市场化啊，但能怎么办？地方政府那么强势，要存款就得按人家要求的(低利率)投。

从财政部批准地方政府自行发债开始，不论是自发代还，还是自发自还，其利率定位基本与财政部要求的下限一致，即招标日前一至五个工作日相同待偿期标准国债的平均收益率。

横向看，信用债市场上的后起之秀--短期融资券和中期票据，目前发行市场化程度相对较高。但甫启动时，也有过超AAA的强势发行人，要求大型银行作为承销商，必须以低利率发行的情况出现。

作为上述债务融资工具的主管部门，银行间市场交易商协会一度出台定价估值标准，要求作为发行利率的参考，慢慢杜绝了承销商之间竞争而使发行利率失真的现象。当然，在走上正轨后，这一估值的作用已经渐退。

北京一大型券商分析师称，与财政部代理发行利率随行就市相比，此前自发地方债利率偏低，基本按财政部要求的下限定价。节省利息支出是原因之一，但攀比之心亦是重要推手。

他开玩笑举例说，同样期限地方债，假如山东发了4.0%，广东发个4.1%会不舒服的。

2009年起，国务院同意地方政府在批准额度内发行债券，2011年至2013年开始出现自行发行，但仍由财政部代办还本付息的试点。2014年在上海等10个地区开展了地方债自发自还试点，使发债主体和偿债主体一致化。

与几乎均以五日国债收益率均值的下限定价的自发自还地方债相比，看似落后的财政部代理发行地方债，中标利率经常会高出同期限国债个基点(bp)，反倒更加贴近市场化。

非市场化发行，刹车越早越好

对财政部来说，根据市场需求对国债招标进行调整已有先例。

2013年9月初国债期货重登舞台，在对交易时段进行国债招标，但官方公布发行结果却滞后，造成市场信息不对称的质疑声出现后，财政部迅速改进，将相关期限国债发行时间推迟至国债期货早盘交易结束，并及时公布结果。

业内人士认为，如果财政部不采取行动去改变，仅靠市场本身，地方债发行的非常态化还要经历一段时间。

(地方债非市场化发行)，会有个临界。先搞到银行挺不住再说，不破不立。上海一保险公司交易员认为。

此前财政部明确表示，仅批复了1万亿元地方政府债券置换存量债务额度。不过从地方债务巨大存量来看，未来置换规模扩大毋庸置疑。

因此，尽管地方债发行利率扭曲影响暂时不算明显，但为其长远健康发展考虑，财政部与其等待被动观望，不如主动寻求突破口，将地方债发行尽早规范。

以中央国债登记结算公司到期收益率曲线中的五年期品种为例，地方债和国债利差近来主要集中在个bp区间。更接近真实定位的地方债收益率曲线，不妨可以取代现有的同期限国债收益率前五日均值。

另外，地方债发行后如泥牛入海，流动性不足也是被市场冷落的原因之一。同为利率债主要供给者的国开行，其对单支债多次滚动增发，增加单债存量以提高流动性，可以作为地方债发行的借鉴。

2014年财政部核准了4,000亿元地方债发行规模，其中上海等10个地区试点地方政府债券自发自还总规模为1,092亿元，占比不足三成。

据今年两会财政部报告，中国将建立一般债务和专项债务相结合的规范的地方债务举借机制。今年地方财政赤字5,000亿元，比上年增加1,000亿元，国务院同意发行地方政府一般债券弥补。此外国务院还同意新增发行地方政府专项债券1,000亿元，用于有一定收益的公用事业发展。