高考加油国信证券大进大出更持续冷静看待逆差可能魏家

国信证券：大进大出更持续 冷静看待逆差可能 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

宏观经济国信宏观经济周报总第38期（）专题报告大进大出更持续：冷静看待逆差可能本报告的独到之处根据更全面的支出法GDP核算方法分析3月份可能出现逆差的原因和影响相关研究报告《国信宏观周报（第29期）：关注3大出口先行指标大幅反转》12月29日《国信宏观周报（第30期）：四季度上市公司净利润分行业预测》01月04日《国信宏观周报（第31期）：全球总需客舱乘务员请到位求继续上升》01月11日《国信宏观周报（第32期）-各地股指期货推出的宏观背景总结》01月18日《国信宏观周报（第33期）：分行业看12月宏观数据：各项指标均指向出口复苏》01月27日《国信宏观周报（第34期）：用电量分类数据提示出口井喷》02月23日《国信宏观周报（第35期）：用工紧缺推动出口量价齐升》03月02日《国信宏观周报（第36期）：政策退出又如何：

行动范围和影响限度》03月09日《国信宏观周报（第37期）-关注3月份宏观数据的系统“季节还原”》03月16日主要结论冷静看待3月份出现80亿逆差的说法，建议必须更加关注进出口总额的变化，而不必担心顺差的下降。

关键逻辑与核心假设高层言论显示，3月份中国有可能会出现逆差，规模在80亿美元左右。对于这一信息，应该从多个方面客观理解：

其一，言论的时间为3月22日，为此，很可能是3月1日至19日（周五）的动态海关数据已经出现了80亿美元的逆差，而3月份全月另外三分之一时间的数据仍有待确定；其二，逆差既可能是出口萎靡而进口正常所致，也可能是进出口同时强劲增长，但进口增长更加超预期所造成，从当前的各种迹象看，我们认为后一种可能较大。

我们认为，若是出现大进大出的格局，则中国出口的复苏更加可持续。

首先，过大的贸易顺差遭致国际社会诟病，有关人民币汇率、国内资源价格补贴等问题将会备受关注，贸易摩擦将会因此而升级。若能形成大进大出的格局，这方面的压力将减少。

其次，过大的贸易顺差将带来外汇占款压力，不利于中国央行自主平衡货币投放的节奏。实际上，年，我国曾因此而实行了升值以及降低多数产品出口退税率等自主压制出口增长的措这一数字仍然是曼城历史上的最高引援身价。在3年时间里施，这些措施的破坏性大于贸易摩擦（实际上我国年出口约1.4万亿，而涉及摩擦的贸易品市场规模约150亿美元，占比仅为1%左右，摩擦的影响非常有限）。如果形成国际贸易“大进大出”的格局，则出口增长不必然带来中国货币被动投放的压力，相应的压制出口的措施就不会出现。

我们建议必须更加关注进出口总额的变化，而不必担心顺差的下降。导致市场较为关注贸易余额的原因在于我们常常看到的支出法GDP核算公式（1）：GDP=消费+投资+净出口（出口直接减去进口），在新近的宏观研究中，这样的核算被发现存在很大的问题，原因在于，进口产品在国内分为三个用途，一个是直接用于国内消费，二是用于国内投资，三是用于出口产品的生产。真正的“净出口”应该是“出口”减去“进口产品中用于出口生产的部分”（X-Mx），由此，大多数时期，真正的“净出口”与出口总额之间比例关系应该非常稳定，这类似一种投入产出或工业生产的增加值比例关系。基于以上原理，我们应该在经济分析中更加重视总出口的变化，不宜将关注焦点放在贸易余额上，最简单的道理是，总出口多了等于生意做大，相应的增加值（利税工资等）就多，这无疑最具决定性意义。

与市场不同之处根据更全面的支出法GDP核算方法分析3月份可能出现逆差的原因和影响。