平安证券配置篇变与不变的抉择DG

平安证券：配置篇 变与不变的抉择 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

户外旅行……各种场合都能让你随心使用摘要：风险溢价在变，但高利率环境不变，所以估值体系变化会受到股价弹性的制约。周期缺乏全面崛起的弹性，建议围绕金融创新、新型城镇化、国企改革三条主线关注保险、厨电、家纺、调味品、竞争性和平台型国企；成长因刺激不同而分化，关注科技领域的LED、集成电路、媒体整合；农资领域的平台公司；国防领域的通用航空和研发企业；医药领域的器械和服务。

配置选择是股票投资的临门一脚。最终判断依赖于策略分析员和行业分析员的分工协作，行业研究的重心在分子，需要阐明行业和公司的基本面变化；策略研究的重心在分母，应当立足于无风险收益率和风险溢价变化的行业影响。总装合成则是行业比较的终极任务，无非是三道流程：第一，找出市场最主要的变化；第二，因之把握最核心的投资线索；第三，搜寻到最佳的行业落脚点。

用八股文的方式把上述三道流程浏览一番，有助于我们抢占2014年投资的战略至高点。并有效掌控明年股票投资的超额收益，这也是本期讨论的内容与目标。

（1）高利率环境不变，但风险溢价在变市场情境变化是行业比较的前提。展望2014年，最主要的变化和最关键的不变将主导大的配置逻辑。

最主要的变化：风险溢价重新分布。纵览A股市场，行业估值差异的根源在于隐含风险溢价的不同。

因为存在转型不确定性，很多传统行业蓝筹因为高风险溢价的煎熬而承受着极低的估值；因为前景明确且缺乏供给，很多新兴领域公司因为风险溢价很低而享受到超高的溢价。两个因素将改变传统的估值模式：第一，宏大的三中全会决定将在2014年开始推进，集权式市场化方向降低了很多传统蓝筹的硬着陆风险，隐含风险溢价的降低必将带来部分传统行业和公司的估值修复动能；第二，虽然转型受益的憧憬仍在，但新三板推出和IPO市场化重启会改变原有的成长稀缺逻辑，提升很多成长性行业和公司隐含的风险溢价并带来估值调整的压力。一进一退之间，A股估值体系重构势在必行。

最关键的不变：高利率环境的依旧。过去两年的市场为何极度偏好成长股？其中有长期成长性更好等分子项的功劳，但高利率环境下的高贝塔需求也应占据一席之地。相对于海外市场，因为存在刚性兑付预期，A股投资面临极高的无风险收益率和机会成本，由此衍生出超高的风险补偿需求。要获得市场青睐，就必需通过各种途径赢得股价的弹性，创业板讲故事、自贸区讲政策、受压资产讲见底的逻辑起点莫不如此。展望2014年，货币当局仍然享受维持紧平衡来促进转型的过程，利率市场化和信用体系重建的冲击在加速，外汇占款也没有再度爆发的理由和迹象，资金利率高位波动是大概率事件。所以高利率约束和高贝塔偏好的逻辑仍会生效，市场仍会通过各种方式追逐股价弹性。